Título: Dólar fraco atrai o hegde de importador
Autor: Cristiane Perini Lucchesi
Fonte: Valor Econômico, 08/07/2005, Finanças, p. C1

Câmbio Com as cotações da moeda abaixo de R$ 2,40, exportadores se desfazem das posições vendidas

Com a queda do dólar abaixo de R$ 2,40, bancos líderes no setor viram o importador voltar ao mercado de hedge cambial para se proteger contra altas no valor da moeda americana. O exportador, que desde o ano passado vinha vendendo dólar futuro para se proteger contra a valorização do real, passou a zerar posições. As empresas começam a acreditar que o dólar não deve cair muito mais do que os níveis atuais e muitos exportadores já repensam seus negócios, avalia André Biasetto, superintendente do BankBoston. Mas, com perdas de 30% a 40% ao ano no hedge feito há um ano, o importador e outras companhias interessadas em proteger dívidas contra a alta do dólar procuram instrumentos que garantem menos proteção, mas limitam as perdas a, por exemplo, 5% no ano. A volatilidade menor da moeda contribui para tornar mais efetivos os instrumentos de proteção limitada. Outros empresas simplesmente desistiram de fazer hedge de passivo, por causa do custo elevado do hedge e perdas no ano passado, o que contribuiu para manter a demanda pelo produto reduzida e a margem de ganho dos bancos que o oferecem apertada. A queda na cotação do dólar fez o mercado de hedge crescer um pouco -11% mais recentemente na comparação com janeiro, indo a US$ 18,3 bilhões ontem. Mas, em relação ao pico de março e abril de 2002, quando o total chegou a mais de US$ 30 bilhões, o estoque de hedge de hoje está 40% abaixo. Os números usados são os estoques dos contratos de dólar a termo sem entrega física (o chamado ndf, ou non-deliverable forward) e de "swaps" (operações de conversão de indexadores) de dólar para real registrados na Cetip (Central de Custódia e de Liquidação Financeira de Títulos), onde são tradicionalmente registradas as operações entre bancos e empresas não-financeiras. Só foram consideradas as operações entre mercado e clientes. Os valores em reais foram convertidos pela ptax (taxa média de câmbio) do Banco Central. A queda fortíssima no hedge feito pela empresa que quer proteção para uma dívida em dólar, como o importador ou uma companhia com empréstimos ou bônus na moeda estrangeira, acontece justamente por causa de seu custo elevado. Ao transformar a dívida em dólar para real, a empresa percebe que pagaria menos se tomasse uma dívida direto em reais. As empresas brasileiras de uma forma geral acabaram optando por quitar dívidas em dólar e tomar dívida em real, reduzindo a dívida total do setor privado em dólar e, dessa forma, a demanda pelo chamado hedge de passivo. Só as maiores exportadoras continuam a captar no exterior, mas essas têm hedge natural nas receitas de suas exportações e, com caixa fortalecido por vendas externas recordes, tiveram sua dívida líquida reduzida, quando não eliminada, o que impacta na demanda por hedge. No início do ano passado, o hedge de ativo, também chamado de hedge às avessas, começou a tomar conta do mercado. Empresas que vão receber dólar no futuro, como por exemplo exportadores, preferiam travar uma cotação para acabar com as incertezas e evitar uma maior desvalorização no dólar, explica Biasetto. Segundo ele, é um público composto principalmente pelas médias e pequenas empresas exportadoras, um novo tipo de perfil em relação ao tomador tradicional de hedge. Os exportadores passaram a vender dólar a termo e ganhar a diferença entre os juros em reais e o cupom cambial (os juros para os investimentos em dólar no mercado interno), de 15,5% ao ano no último ano. São esses exportadores que hoje estão revertendo suas posições, muitas vezes assumidas na Bolsa de Mercadorias & Futuros, e comprando dólar futuro. Já os importadores "estão mais receptivos a soluções mais elaboradas", diz Hiroshi Ogawa, responsável pela mesa de derivativos para clientes do BNP Paribas. Segundo ele, as opções passaram a ganhar mais importância. Ao comprar uma opção de compra, por exemplo, por cerca de 5% ao ano, o importador se protege compra perdas se o dólar for acima de R$ 2,70. Se o dólar ficar abaixo disso, o importador perde apenas os 7% -o preço da opção. É possível reduzir ainda mais o preço pago se o intervalo de proteção for reduzido, em estruturas chamadas por exemplo de "call spread", por meio das quais a empresa compra uma opção de compra a R$ 2,70, por exemplo, e vende uma opção de compra a R$ 2,90. Fica protegida se o dólar ficar entre R$ 2,70 e R$ 2,90 e só perde mais do que o preço da opção se o dólar passar R$ 2,90. O custo do hedge pode chegar a zero se forem utilizadas estruturas como o "collar", por meio da qual a empresa vende uma opção de venda a R$ 2,40, por exemplo, e compra uma opção de compra a R$ 2,80. Se os preços das opções forem iguais, não há custo para a empresa. Abaixo de R$ 2,40, as perdas vão para a empresa. Acima de R$ 2,80, a empresa está protegida. Entre R$ 2,40 e R$ 2,80, as perdas se resumem ao preço líquido pago, que pode ser zero. "Estruturas como o collar são atrativas em períodos de baixa volatilidade", diz Ogawa. Uma estrutura também bastante usada, segundo os bancos, é a compra de dólar a termo ou o "swap" com perdas limitadas por uma opção, o chamado dólar a termo ou "swap" com limitador. Há também demanda por operações estruturadas de mais longo prazo de empresas que estão alongando prazo de suas captações externas, segundo Patrícia Godoy, superintendente do Banco Real. "Essas empresas fechavam antes vários contratos de hedge de prazo mais curto e agora querem um contrato só, de prazo mais longo", conta ela.