Título: Câmbio está mais valorizado do que na média dos últimos 25 anos, diz ex-BC
Autor: Sergio Lamucci
Fonte: Valor Econômico, 13/10/2005, Brasil, p. A3

O ex-diretor do Banco Central (BC) Ilan Goldfajn considera que o câmbio real hoje está mais valorizado do que o da média registrada desde 1999 - e também do que a média dos últimos 25 anos. Segundo ele, a apreciação do real se deve, "em parte, ao choque externo positivo e aos fundamentos mais sólidos da economia", mas também à diferença entre os juros internos e externos. Para Goldfajn, o câmbio apreciado pode levar "eventualmente à reversão dos fortíssimos saldos comerciais", atualmente na casa de US$ 41 bilhões no acumulado em 12 meses. Ele ressalta a importância do câmbio para a queda da inflação corrente, cujo recuo foi fundamental para a melhora das projeções dos analistas para os índices de preços. O ex-diretor do BC afirma que as perspectivas para a inflação são muito favoráveis, e que isso é, "em boa parte, conseqüência do trabalho do BC". Ele acrescenta não ver motivos para que a queda de juros, iniciada no mês passado, ocorra "em ritmo muito lento". O dólar, que terminou o ano passado em R$ 2,65, tem oscilado entre R$ 2,20 e R$ 2,30. Ao analisar o movimento do câmbio, Goldfajn diz que o choque externo positivo ajudou na apreciação do real. O mundo continua a crescer a taxa robustas e a liquidez internacional é elevada, mesmo num cenário de elevação gradual dos juros pelo Federal Reserve (Fed, o banco central americano). Além disso, também ajuda nesse movimento a solidez da economia brasileira: o superávit primário acumulado nos 12 meses terminados em agosto é de 5,1% do PIB, e a balança comercial deve fechar o ano com um saldo na casa de US$ 40 bilhões. Além desses fatores, pesa o diferencial entre os juros externos e internos, afirma ele, sócio da Gávea Investimentos, a gestora de recursos de Armínio Fraga, e professor da PUC-Rio. "O alto diferencial de juros, reforçado pela queda no risco-Brasil, tem um papel relevante na atual pressão contínua por apreciação. Esse último fator pode levar a um undershooting (um valor mais apreciado que o de equilíbrio) da taxa de câmbio", diz Goldfajn. "Hoje o câmbio real, da forma usualmente calculada, está mais apreciado que a média histórica desde 1999, mas também mais apreciado que a média dos últimos 25 anos. Isso é significativo mesmo levando em conta a mudança dos fundamentos". Com isso, afirma Goldfajn, "eventualmente o fortíssimo saldo comercial vai começar a reverter-se, a exemplo do que já ocorre desde abril com o superávit em conta corrente acumulado em 12 meses." Em abril, o saldo em conta corrente era de 2,19% do PIB, número que caiu para 1,78% do PIB em agosto. Goldfajn cita ainda um fator técnico que colaborou para a queda do dólar: "o aumento do PIS/Cofins no ano passado (sobre as compras externas) sem uma redução proporcional nas tarifas de importação, aumentou a proteção da economia e também levou a uma apreciação corretiva", avalia ele. O cálculo do câmbio real compara a moeda brasileira com uma cesta de divisas, ponderadas com o peso que têm no comércio exterior com o país, descontando o impacto da inflação. O quadro traçado por Goldfajn para a inflação é bastante benigno. As expectativas de inflação recuaram fortemente nos últimos meses, caindo de 6,39% em meados de maio para os atuais 5,21%, muito próximo da meta de 5,1% perseguida pelo BC. Segundo ele, essa melhora das previsões só ocorreu depois que os índices correntes de preços começaram a cair, o que também ocorreu em meados de 2003. O principal fator para a queda da inflação corrente, segundo ele, foi a apreciação do câmbio e seus efeitos sobre os preços. Goldfajn também destaca a importância da queda dos índices gerais de preços (IGPs), que registraram deflação por cinco meses seguidos. Segundo ele, esse recuo é "relevante para a dinâmica da inflação futura no IPCA". Os preços administrados são fortemente influenciados pelo comportamento dos IGPs, já que boa parte das tarifas públicas, como telefonia e energia elétrica, são corrigidos por esses índices. "Isso pode representar uma quebra relevante da inércia inflacionaria, tanto nos preços administrados quanto nos livres, e pode ajudar de forma decisiva no processo de desinflação. É o inverso da dinâmica que observamos continuamente de 1999 até o ano passado". Nesse cenário, ele não hesita em dizer que as perspectivas de inflação são muito favoráveis, o que abre espaço para que os juros continuem a cair. Goldfajn lembra que "as projeções do relatório de inflação indicam que, caso os juros permaneçam nos atuais patamares, a inflação deve ficar abaixo do centro da meta em 2006, de 4,5%, mesmo que o cambio se deprecie para R$ 2,35. Na medida em que o BC deve mirar o centro da meta, podendo ficar depois abaixo ou acima, isso abre um espaço para a redução de juros", afirma ele, acrescentando que "o ritmo de redução dos juros deve ser dado pelo grau de confiança nessas perspectivas favoráveis de inflação. Nas atuais condições, não vejo razão para que o ritmo de queda seja muito lento, na medida em que as incertezas quanto ao futuro melhoraram nos últimos tempos". Na reunião do mês passado, o Comitê de Política Monetária (Copom) fez uma redução modesta da Selic , de 19,75% para 19,5% ao ano. Goldfajn não teme os efeitos de uma desvalorização eventual desvalorização do câmbio sobre a inflação. "É natural que se houver qualquer recuo nos fatores que levaram a apreciação, haverá uma tendência para o cambio voltar a patamares mais depreciados, mas não necessariamente a depreciação será abrupta", afirma ele, acrescentando que se a desvalorização corretiva ocorrer de forma suave, o impacto inflacionário pode não ser significativo.