Título: Só esforço fiscal ajuda o câmbio, afirma Fraga
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Fonte: Valor Econômico, 07/10/2010, Finanças, p. C8

Sem ampliar o esforço fiscal e reduzir a taxa de juros, será muito difícil para o Brasil encontrar soluções que barrem uma apreciação ainda mais acentuada do real frente ao dólar. "É preciso ter um "mix" de política macroeconômica diferente. Pisar menos no acelerador da política do crédito público e pisar menos no acelerador do gasto público, para criar as condições de termos uma queda dos juros sem gerar inflação", diz Armínio Fraga, sócio da Gávea Investimentos e ex-presidente do Banco Central, em entrevista ao Valor.

Para ele, medidas de intervenção, como o aumento e a ampliação do alcance do IOF e maior possibilidade de compra de dólares pelo Tesouro Nacional e pelo setor privado, são de alcance "limitado".

O tempo também vai tratar de equilibrar a taxa de câmbio, na medida que o déficit em conta corrente do balanço de pagamentos for aumentando dos atuais 2% do Produto Interno Bruto para 4%, 5% do PIB. "O problema é que essa transição pode ser penosa", assinala. A íntegra da entrevista:

Valor: O governo começou a anunciar medidas de maior intervenção na taxa de câmbio. Aumentou o IOF para 4% e, ontem, ampliou a possibilidade de compra de dólares pelo Tesouro Nacional e pelo setor privado. Isso ajuda a segurar a valorização do real?

Armínio Fraga: Essas coisas não têm muita eficácia. Há muito dinheiro de longo prazo entrando no Brasil e sempre há canais para entrar. Temos uma economia grande, complexa, sofisticada, e essas decisões, como o aumento do IOF, vão criando distorções de preços. A decisão de ampliar as compras do Tesouro é mais uma forma de intervenção. Nesta o custo fiscal é um aspecto da decisão, mas não o único. Muitos Tesouros operam através do Banco Central para coordenar as ações e administrar a disseminação da informação.

Valor: Como administrar uma situação cambial que não é específica do Brasil, mas mundial?

Fraga: Acho que tem uma certa euforia com relação ao Brasil. Uma parte é justificada, outra não. O déficit em conta corrente está aumentando. O Brasil é, de certa maneira, uma vítima do seu próprio sucesso. O país está bem posicionado para exportar para a China e para outras partes do mundo. Paga uma taxa de juros de 11% ao ano, o que atrai muito (o investidor externo), e está vivendo uma fase realmente boa. O mercado tende a se corrigir com o tempo, mas não há dúvidas de que o momento é de potencial crescimento dos investimentos. Todo mundo está apostando nisso. O país amadureceu. Há um pouco de populismo eleitoral, mas no geral o pessoal vê isso como coisa temporária.

Valor: Além de recursos de longo prazo, os fundos de hedge também estão apostando nos ganhos de investir no Brasil e tudo converge para apreciação do real. Há como evitar isso?

Fraga: Com o tempo isso vai se equilibrar. O problema é que essa transição pode ser penosa. Vamos ter uma fase de crescimento do déficit em conta corrente e, em algum momento, o investidores vão começar a fazer contas, vão se assustar e podem ir na outra direção.

Valor: Esse tempo não pode ser longo demais? Estima-se que o déficit, mesmo aumentando dos 2% do PIB atuais para 3% ou 4% do PIB, será facilmente financiado nos próximos 3 a 4 anos. Você concorda?

Fraga: Pode. Ainda mais se começar a se confirmar o potencial todo na área do petróleo e se o nosso setor agrícola continuar crescendo. Se as coisas aqui continuarem razoáveis, o balanço de pagamentos será financiado de um jeito ou de outro por um tempo. Então, a pressão pode continuar de fato até o momento em que as pessoas começarem a fazer contas: com essa taxa de câmbio e com esse crescimento, acho que esse déficit está indo para 5% do PIB, e aí não quero mais especular com o real, não quero deixar meu investimento sem "hedge". Em vários países a apreciação da a moeda andou mais do que a do real. Não estamos sozinhos. É um movimento geral.

Valor: No caso brasileiro, porém, o que é possível fazer?

Fraga: O que pode ajudar de fato é criarmos as condições para os juros internos caírem. Esse é o caminho que está mais visível para mim como solução. O efeito sobre a taxa de câmbio não seria para amanhã. Mas o governo tem que ir fazendo esse tipo de trabalho. Tem que mexer na área fiscal, no "mix" da política macroeconômica.

Valor: Aumentar o esforço fiscal?

Fraga: Pisar menos no acelerador da política do crédito público e pisar menos no acelerador do gasto público, para criar as condições de termos uma queda dos juros sem gerar inflação.

Valor: Você acha que o Banco Central já deveria ter voltado a fazer operações de "swap" cambial reverso? Se você estivesse lá já teria feito isso?

Fraga: Se eu estivesse no Banco Central, agora, eu estaria brigando feito um cão para ter um "mix" de política macroeconômica diferente, para ter menos pressão fiscal e creditícia, para o juro poder cair ou pelo menos subir menos.

Valor: Se intervenções do governo têm pouco efeito e medidas mais estruturais demoram a mostrar resultados, sobra pouco a fazer para evitar maior apreciação da moeda agora?

Fraga: Quando o governo aumenta o grau de intervenção, o resultado tende ser limitado porque hoje o prêmio de risco do Brasil é muito baixo. Mesmo no médio prazo, é baixo porque o Brasil está bem na foto. Se os investidores acham que o real está barato, atraente, e o Banco Central fica segurando o câmbio, eles entram. Como o risco é baixo, a oferta de dinheiro é muito elástica. O prêmio de risco de um ano do CDS ("Credit Default Swap") é hoje de 60 pontos-base. O de três meses é baixíssimo. O risco de crédito no Brasil, atualmente, é irrelevante.

Valor: Qual o horizonte para a desvalorização do dólar?

Fraga: Hoje não tem. Tem que ver como vai se comportar o déficit externo, os juros lá fora. Hoje estamos com o mundo com taxa de juros zero. Se o mundo voltar a ter um juros normais, de uns 4% ao ano, as coisas vão mudando.

Valor: Você acha possível uma mudança na política monetária dos países desenvolvidos num prazo mais curto?

Fraga: Não.

Valor: Há alguma chance de a China permitir uma valorização do yuan?

Fraga: Acho que a China vai mudar sua política cambial devagarinho, quando for do interesse interno deles e quando essa pressão externa parecer insustentável.

Valor: Já não está ficando insustentável?

Fraga: Pode estar.

Valor: O que a China ganharia em apreciar sua moeda?

Fraga: Acho que a China tem que criar as condições para ter sua própria política monetária. Hoje ela vive numa política muito casada com o dólar e, com o tempo, isso vai se mostrar ruim para eles. Numa economia daquele tamanho é preciso ter condições de fazer política monetária e, para isso, tem que ter alguma flexibilidade da taxa de câmbio. Uma das grandes surpresas disso tudo a respeito da China, a meu ver, é a reação da economia que não gera inflação.

Valor: Por quê?

Fraga: Normalmente, quando um país tem uma taxa de câmbio fixa e barata, ele acaba, de alguma maneira, tendo inflação. Esse é um mecanismo clássico e se discute isso desde a época do padrão ouro. E a China, contrariando a opinião natural da maioria esmagadora, até agora não teve inflação. Então, um sinal interno da China para deixar o câmbio se valorizar seria a inflação, que está subindo um pouco, mas alega-se que isso é mais por causa de preços de alimentos.

Valor: Qual a razão desse fenômeno?

Fraga: Ninguém sabe ao certo. Pode ser muita produtividade, mas são apenas conjecturas.

Valor: O mundo está cheio de fenômenos novos, depois da crise de 2008. É um mar de liquidez que entra e sai, um oceano de política fiscal, juros negativos. Está um processo sem parâmetro, não?

Fraga: Está. E por isso também está interessante.

Valor: No momento em que o Japão começou a defender sua moeda, foi um sinal de que ninguém vai tolerar perda de competitividade?

Fraga: É verdade. Nesse ponto acho que o ministro Guido Mantega foi feliz na sua colocação. O quadro está complicado mesmo.

Valor: O regime de câmbio flutuante, que começou a ser adotado há uns 30 anos, pode morrer?

Fraga: Não sei. Tem uma discussão viva no mundo justamente sobre esse tema. Vou agora para a reunião do Fundo Monetário Internacional (FMI) - faz tempo que não vou -, onde vai haver uma série discussões sobre essas questão, um debate sobre o sistema monetário internacional, o sistema financeiro, o tema está quente. A questão é que nenhum país quer abrir mão da sua independência. É bacana sentar para discutir, mas na hora "H " é " você cuida do seu, que eu cuido do meu".

Valor: Há alguma possibilidade de o resto do mundo convergir para o regime cambial chinês?

"Acho que a China vai mudar sua política cambial devagarinho, quando for do interesse interno deles"

Fraga: Não. Acho que não porque a China é um caso muito especial. Um país com taxa de poupança de 40% a 50% do PIB não é um modelo fácil de se imitar e creio que nem seja desejável. Isso tem a ver com o sistema político e social deles. É um teste sensacional ver o resultado que isso gera do ponto de vista do crescimento, mas não é reproduzível.

Valor: De imediato, então, é administrar o problema. E retomar um esforço fiscal mais consistente para atenuar o médio e longo prazo. É isso?

Fraga: Pode estar fazendo um pouco mais de intervenção, mas acho que nosso problema fundamental é taxa de juros alta. É preciso, também, abrir uma frente trabalho de redução do custo Brasil, para remover outros fatores que afetam nossa competitividade.

Valor: Até para aumentar a capacidade de acumulação de reservas o Brasil, já que o custo de carregamento destas é elevado, teria que haver um esforço fiscal adicional?

Fraga: Exato. Teria.

Valor: É possível o governo mirar com medidas para só quem está especulando contra o real, ou vai fazendo estragos no caminho?

Fraga: É difícil. O melhor exemplo é o caso da China, que, com todos os controles que tem, está acumulando centenas de bilhões. Mas lá, como os juros são baixos, eles vão acumulando reservas.