Título: Vivendo em negação
Autor: Schwartsman, Alexandre
Fonte: Valor Econômico, 03/02/2011, Opinião, p. A11

Se houvesse um campeonato mundial de negação da realidade, não tenho dúvidas que algumas autoridades nacionais seriam fortes candidatas ao título. À luz da aceleração recente da inflação, mesmo em face de sinais inequívocos de sobreaquecimento da economia, ainda há quem busque em fatores externos a explicação para o forte desvio da inflação relativamente à meta, que, a valerem as expectativas, deverá se repetir em grande estilo também em 2011.

A última novidade no quesito "não é minha culpa" atribui ao aumento do preço internacional de commodities a aceleração inflacionária. À primeira vista a lógica do argumento parece impecável. Preços de commodities (medidos pelo CRB) não apenas se encontram 40% acima de sua média de 2006 para cá, mas também o grosso do aumento se concentrou nos últimos seis meses, quando os preços subiram pouco mais de 25%.

No entanto, o que interessa para a inflação local não são os preços de commodities em dólares, mas sim seus preços em reais. Estes aumentaram quase 20% no mesmo período, o que mostraria inequivocamente o papel do choque externo nos preços domésticos, levando à conclusão inevitável que, contra este pano de fundo, pouco (ou nada) caberia ao Banco Central fazer.

Entretanto, quem examinar o período anterior aos últimos seis meses notará que o comportamento recente dos preços de commodities em reais parece anômalo. Com efeito, entre o começo de 2006 e o terceiro trimestre de 2010 os preços locais de commodities apresentaram um desempenho bastante distinto dos preços internacionais.

Enquanto estes últimos subiram de maneira quase ininterrupta de 2006 até a eclosão da crise internacional, os preços em reais permaneceram dentro de um intervalo relativamente estreito (em torno da média do período acrescida de uma margem de variação de 10%). Da mesma forma, quando a crise levou ao colapso dos preços internacionais de commodities e a recuperação mundial subsequente os fez retomar a trajetória ascendente, os preços em reais continuaram teimosamente dentro do mesmo intervalo (com uma pequena e breve exceção), até escapar de forma marcante a partir do último trimestre de 2010.

Em outras palavras, até muito recentemente não só a volatilidade local era muito menor que a internacional, mas mesmo a tendência internacional de alta não parecia se materializar domesticamente (preços locais passaram quase 5 anos "andando de lado"). O que explicaria este padrão?

A resposta, é claro, reside na conhecida relação entre a taxa de câmbio e preços de commodities. Como já tive oportunidade de explorar em mais de uma ocasião, o real tende a se fortalecer quando preços de commodities se elevam. Este comportamento reflete, por sua vez, a relação entre esses preços e os termos de troca brasileiros (a razão entre os preços das coisas que exportamos e as que importamos), que, devido ao peso de commodities na pauta exportadora, tendem a melhorar quando os preços de commodities aumentam.

Estimações que fiz com Tatiana Pinheiro sugerem que um aumento de 10% nos preços de commodities tende a apreciar o real em torno de 6%, fenômeno que dissiparia grande parte do aumento internacional quando expresso em moeda local (neste caso, por exemplo, preços locais aumentariam pouco menos de 3,5%). Não por acaso, portanto, a volatilidade dos preços locais é cerca de 40% da volatilidade externa.

A partir do último trimestre de 2010, porém, esta regularidade parece ter se rompido, como expresso pela "fuga" dos preços locais do intervalo em que estiveram confinados por quase cinco anos. Não deve escapar aos observadores mais atentos que este comportamento se materializou justamente no período em que o governo - sob o pretexto de combater a "guerra cambial" - intensificou suas intervenções (incluindo as administrativas) sobre a taxa de câmbio.

Embora a intervenção em si pareça inócua em períodos mais longos (como sugerido pelo meu trabalho com Tatiana Pinheiro), a sequência de medidas e o receio do mercado quanto à possibilidade de novas interferências têm, aparentemente, evitado no curto prazo uma apreciação mais vigorosa do real, a despeito do aumento dos preços de commodities.

Trata-se, contudo, de uma vitória de Pirro, pois impede que o mecanismo de dissipação do choque externo funcione, permitindo a transmissão integral da elevação de preços em dólares. Posto de outra forma, não é o aumento dos preços internacionais que tem acelerado a inflação, mas sim a inconsistência das políticas monetária e cambial, que buscam objetivos conflitantes (câmbio estável e inflação sob controle) sob as condições atuais, fato que deixa clara a responsabilidade das autoridades locais na aceleração da inflação.

Caso estas continuem a negar este fenômeno, o resultado será apenas o acirramento das pressões inflacionárias, e o risco real de perder a meta de inflação em 2011.