Título: Política monetária: "sintonia fina" da taxa de juros
Autor: Eduardo Velho
Fonte: Valor Econômico, 27/06/2006, Internacional, p. A9

De acordo com a última pesquisa apurada pelo Bacen (de 16 de junho de 2006) junto ao mercado, a mediana das expectativas para a meta da taxa de juros Selic situava-se em 14,75% para julho, ou seja, apontando novo recuo de 0,5 ponto percentual na próxima reunião do Comitê de Política Monetária (Copom). As expectativas do mercado para a taxa Selic apuradas no curtíssimo prazo têm-se revelado um bom preditor da decisão mensal da Selic.

De fato, tomando como base as expectativas da meta da taxa Selic nas duas semanas antecedentes à decisão do Copom, constata-se uma forte correlação entre os dois indicadores. Em 2005 e 2006 , a expectativa das instituições Top Five para a taxa Selic, formada na semana anterior à reunião do Copom, coincidiu em 93,7% com a decisão da taxa básica de juros, e para a mediana de todas as instituições o percentual foi de 87,5%. Considerando a expectativa formada até duas semanas anteriores, esse percentual recuou para 81,3%, mas permaneceu elevado.

-------------------------------------------------------------------------------- Redução homeopática de juros seria mais prudente para avaliar de forma mais criteriosa seu impacto na expectativa inflacionária --------------------------------------------------------------------------------

Para todo o período - entre janeiro de 2003 e abril de 2006 - o percentual de previsibilidade das expectativas da Selic das instituições Top Five seria inferior, de 55% e 65% respectivamente, na segunda semana anterior à decisão do Copom e na semana anterior. Deve-se relativizar esses percentuais, pois foi concentrado no período de junho a dezembro de 2003, onde a previsibilidade da Selic era dificultada pela "gordura" elevada para cortes da taxa de juros. Em suma, considerando o padrão histórico das expectativas do mercado nas duas semanas anteriores à decisão do Copom, a probabilidade de novo corte de 0,5 ponto percentual da Selic em julho é elevada, comparada com o corte de 0,25 ponto percentual. As expectativas de inflação sob controle também reforçaria esse movimento. De fato, com base em uma função reação do BC (amostra: janeiro de 2000 a fevereiro de 2003, Fonte: BC), onde a variável dependente é meta over-Selic, constata-se que o desvio da expectativa de inflação ante à meta do IPCA é um parâmetro muito significativo para explicar a decisão mensal da Selic, comparativamente à evolução do hiato do produto e da taxa de câmbio. Esse contexto é corroborado pelo cenário benigno na inflação doméstica: os índices de preços ao consumidor de junho estão vindo baixos, a mediana das expectativas de inflação (IPCA) situa-se abaixo da meta central em 2006 e foi revista para baixo desde a reunião do Copom de maio. Desde a reunião do Copom de maio, não ocorreu alterações na expectativa de consenso do mercado para a meta Selic para julho. Entretanto, as apostas pelo maior conservadorismo da política monetária ao longo dos próximos meses aumentaram desde a reunião do Copom de maio, na linha do cenário de maior parcimônia da trajetória dos juros.

De fato, a mediana das expectativas para a Selic em dezembro de 2006 aumentou de 14,25% para 14,5%. Para o final de 2007, permaneceram estáveis. Por outro lado, uma alteração relevante do cenário internacional - sobretudo associado à deterioração das expectativas de inflação e da trajetória do juro do FED a partir de agosto - nas próximas semanas poderia reforçar uma atitude mais conservadora do BC. O fato é que o mercado já precificou um novo aumento do juro básico de 0,25 ponto percentual nos EUA, mas ainda persistem dúvidas quanto à interrupção ou nova alta na reunião de agosto. Continuamos com a avaliação de que seria mais prudente a redução do ritmo de queda da Selic de 0,5 pata 0,25 ponto percentual na reunião de julho, pelos seguintes motivos: 1) o contexto do cenário internacional ainda é de volatilidade e aperto da política monetária em diversas economias, ou seja, damos pouca probabilidade de um panorama de "normalidade" de curtíssimo prazo, pelo menos até a solução do cenário de juros para a reunião de agosto do FED. De fato, o núcleo do CPI americano próximo de 2,5% é muito elevado, no limite "tolerável" pelo FED; 2) as projeções de inflação incorporam uma distribuição de probabilidade e elas tornam-se mais incertas no cenário de volatilidade, como o próprio BC atestou na última ata. A despeito das reduzidas taxas de inflação em junho, a dinâmica da inflação para 2007 ainda pode sofrer alterações relevantes com a mudança mais consistente do cenário mundial; 3) espero alguns repasses de reajustes de preços de commodities, do dólar e dos preços do atacado sobre os índices de preços ao consumidor, que deverão elevar o IPCA de 2006 a uma taxa muito próxima da meta central; 4) deve-se ressaltar também que a autoridade monetária possui um espaço longo para administrar futuros recuo da taxa básica de juros (entre 1 e 2 pontos percentuais nos próximos 18 meses) e, assim, uma redução "homeopática" de 0,25 pontos percentuais nas próximas duas ou três reuniões do Copom seria mais prudente para uma avaliação mais criteriosa do seu impacto na curva de expectativas inflacionárias; 5) há o fator "psicológico" de romper uma taxa de juros de 15,25%, com efeitos ainda não testados pelo Copom sobre a atividade e inflação, desde sua criação, em junho de 1996 e 6) impactos defasados de queda dos juros sobre a atividade econômica deverão ser mais expressivos nos próximos meses, como o BC atesta em suas últimas declarações, além do fato de que as próximas decisões do Copom influenciarão de forma mais incisiva a trajetória de inflação de 2007 do que a de 2006.