Título: O gestor faz a diferença
Autor: Pavini, Angela
Fonte: Valor Econômico, 08/01/2007, Eu & Investimentos, p. D1

O que é melhor, tentar remar contra a maré dos mercados ou deixar-se levar pelas ondas do que deveria ser um sistema eficiente de definição dos preços? Essa dúvida divide estudiosos de investimentos do mundo inteiro entre duas estratégias básicas de mercado: os fundos ativos e os passivos. Um estudo dos professores William Eid Junior e Ricardo Ratner Rochman, da Fundação Getulio Vargas de São Paulo (FGV), reforça a tese de que vale a pena optar pelas carteiras ativas, pelo menos nas categorias de ações e multimercados, mesmo pagando taxas de administração maiores. Nas outras, nem tanto.

A discussão gira em torno da tese de que o mercado financeiro é eficiente e, portanto, os preços que ele define são os justos. Nesse caso, por que pagar alguém para analisar papéis? Basta comprar o que o mercado está comprando e vender o que está vendendo. Essa tese é defendida por teóricos famosos como William Sharpe - segundo o qual a gestão ativa é um jogo de soma zero pois quando um gestor ganha, outro perde -, e é a base dos fundos passivos, carteiras que reproduzem um determinado índice do mercado, o Ibovespa ou IBrX no mercado de ações, por exemplo.

O critério de escolha acaba sendo o mesmo desses indicadores - papéis mais negociados ou de maior peso no mercado. Ou seja, é o mercado que acaba escolhendo quais são os papéis preferidos. Um exemplo mais popular desses fundos passivos, além das carteiras de ações com essa denominação, é o PIBB do BNDES, que reproduz a carteira do IBrX-50.

Já os fundos ativos partem do princípio de que o mercado não é tão eficiente assim e que há, portanto, alguma ação ou papel abaixo de seu preço justo, alguma "galinha morta dando sopa". Grandes crises, como a de 1929, e bolhas como a da internet são os argumentos usados pelos que defendem a gestão ativa. E nesses casos o gestor agrega valor. Dados dos fundos de ações dos últimos cinco anos mostram que, na média, os fundos ativos conseguem superar os passivos, apesar de perderem para os índices das bolsas.

O estudo dos professores levou em conta 699 fundos não exclusivos de 68 gestores com cotas entre 31 de janeiro de 2001 e 31 de janeiro de 2006 e patrimônio líquido total de R$ 365 bilhões. A rentabilidade de cada fundo foi analisada em relação a um referencial, chamado de taxa livre de risco. Foram considerados também o tamanho do fundo - carteiras maiores têm maior poder de barganha, mas as menores têm mais agilidade -, se o gestor era brasileiro ou estrangeiro e a idade do fundo - fundos mais jovens podem ter maiores custos de divulgação ou assumir mais riscos.

A partir desses dados, os professores calcularam um fator (alfa) que, se positivo, indicava que o gestor agregava valor ao fundo e, se negativo, destruía valor. O estudo mostrou que, usando o Ibovespa como referencial, os fundos ativos agregam valor ao investidor e os passivos destroem. "A evidência é clara, indicando a superioridade da gestão ativa" no caso de ações, concluem os professores.

No caso dos fundos de renda fixa, o estudo concluiu que, quando se usa com referencial a taxa Selic ou o CDI, tantos os gestores ativos quanto os passivos destroem valor para o investidor. Já nos multimercados, os gestores ativos agregam valor, enquanto os dos fundos passivos ou balanceados destroem valor. Nos fundos cambiais, não há grande diferença entre os estilos de gestão.

Eid e Rochman observam que há muitos gestores bons em fundos de ações e multimercados. "Mas é preciso selecionar, olhar o histórico do gestor, mesmo que isso não seja uma garantia", afirma Eid. A regra é que quem foi ruim no passado deve continuar sendo ruim e quem foi bom provavelmente vai continuar sendo bom. "Há gestores independentes brilhantes, mas as gestoras se confundem com a figura do profissional", lembra Eid.

Uma dica é procurar fundos de ações com maiores patrimônios e mais antigos, e de preferência com menor risco, pois têm ganhos mais consistentes. O gestor ser nacional ou não não faz diferença.

O fato de os gestores agregarem valor aos fundos de investimento seria um sinal de que o mercado brasileiro é mais ineficiente que outros, como o americano. O grau de informação entre os participantes é diferente, a liquidez é menor e a base de investidores também é menor, o que permitiria um número maior de ações e ativos com preços distorcidos.

Eid e Rochman constataram, porém, que a maioria dos fundos brasileiros de ações na prática é passiva, pois tem resultados abaixo da média do mercado. A lógica do gestor é simples: por que ele se arriscaria mais se não vai ser premiado por superar em muito o índice de referência? Nesses casos, os professores recomendam ao investidor observar se a taxa de administração é compatível com o resultado do gestor. "A taxa média dos fundos de ações para o varejo está em torno de 3% ao ano, acima disso o ganho tem de ser muito bom", afirma Rochman.

É importante também certificar-se se o fundo tem uma estratégia clara. O ideal, avaliam, seria uma carteira de ações mais concentrada em empresas que o gestor conhece bem e que tenham boa performance. Isso reduz o giro de papéis e o custo do fundo com corretagem também. "Fundos com estratégias bem definidas, como os 'small caps' ou dividendos são boas opções", afirma Eid. Já carteiras que olham para o curto prazo e operam no "day trade" - compra e venda diária de um papel - tendem a correr mais risco e ter custos maiores. "No day trade, se o gestor acerta 50% das apostas por dia, fica no zero a zero".

Nos multimercados, os professores concluíram que fundos antigos, de maior patrimônio e de gestoras brasileiras podem ter melhor desempenho. Já o fator risco, nos multimercados, é o oposto das ações: quanto maior o risco, melhor o desempenho.