Título: As tomadas hostis no mercado brasileiro
Autor: Veiga, Marcelo
Fonte: Valor Econômico, 22/02/2007, Legislação & Tributos, p. E2

Em uma tendência iniciada há aproximadamente dois anos, surgem no país empresas de capital pulverizado, com estrutura mais próxima das encontradas nos Estados Unidos e na Europa. Tal fenômeno deve-se ao desenho estrutural do Novo Mercado da Bovespa, no qual não se admitem ações preferenciais, e à efervescência do mercado acionário. O que caracteriza essas empresas, tradicionalmente chamadas de "corporations" no mundo anglo-saxão, é a ausência de controlador definido. O efetivo controle está dentro da empresa, na mão dos administradores, separando a propriedade acionária do controle. A empresa, evidentemente, não deixa de ter acionistas que possam tentar exercer o controle, mas não há garantia da manutenção de sua posição, uma vez que mais de 50% do capital votante está no mercado. Essa situação permite a troca do controle acionário sem a concordância da administração eleita - e provavelmente de quem a elegeu - caracterizando as chamadas tomadas de controle hostis ("hostile takeovers").

A possibilidade de ocorrerem tomadas hostis sujeita essas empresas às vontades do mercado, pois os acionistas pulverizados - os detentores da maioria do capital - podem, a qualquer momento, vender o controle a quem fizer uma boa oferta. Nesse cenário, nem as empresas que conseguem atingir constantes níveis de valorização e de crescimento estão protegidas. Tomado o controle, é muito comum que a administração seja substituída e novos rumos afetem a empresa.

A fim de se proteger desse risco, uma série de táticas de defesa contra tomadas hostis foram criadas nos mercados de capitais mais desenvolvidos, marcadamente nos mercados americano e europeu. Algumas dessas defesas, com as alterações necessárias, podem ser utilizadas no Brasil. Tais mecanismos devem fazer parte de um programa de defesa estruturado - e não adotadas de maneira isolada - e executadas de maneira a sustentar a estabilidade da empresa alvo contra uma tentativa de tomada hostil de seu controle acionário.

É importante dizer que o objetivo do programa de defesa não deve ser simplesmente impedir a troca do controle, mas usar uma tentativa de tomada hostil como instrumento de valorização da empresa - última destinatária das regras societárias que visam à sua preservação - criando, assim, valor para seus acionistas.

O programa de defesa deverá incluir a montagem de um grupo de trabalho multidisciplinar, com a administração da empresa, banco de relacionamento da companhia, advogados e contadores, o qual deverá reunir-se com regularidade para avaliar e reavaliar as medidas procedimentais e táticas a serem empregadas na defesa em caso de lançamento de oferta pública hostil para a aquisição do seu controle.

-------------------------------------------------------------------------------- Nenhum dos mecanismos já implementados por empresas brasileiras foi testado pelo Judiciário ou por tribunais arbitrais --------------------------------------------------------------------------------

Entre os mecanismos de defesa há as chamadas "poison pills", que consistem em planos que outorgam determinados direitos aos acionistas, ativados em caso de tentativa de tomada hostil. No Brasil, poison pills podem ser estruturadas, por exemplo, por meio da emissão de bônus de subscrição ou de debêntures conversíveis, as quais podem ser trocadas por ações no caso de uma tentativa de tomada hostil, de maneira a diluir o tomador.

A Lei nº 6.404, de 1976, contém uma série de instrumentos que podem ser utilizados como mecanismos de defesa. O desafio para estruturação de métodos adequados de defesa está relacionado à necessidade de fazê-lo de maneira que se possa afastar o êxito da tomada hostil sem o desrespeito dos deveres fiduciários dos administradores, observando-se ainda os limites das regras de governança corporativa. Este trabalho é especificamente desafiador quando se leva em consideração a falta de regras específicas e de precedentes jurisprudenciais ou administrativos. A regulação editada pela Comissão de Valores Mobiliários (CVM) e pela Bolsa de Valores de São Paulo (Bovespa) é ainda incipiente nessa área quando se compara com o que já foi feito nos mercados mais desenvolvidos. O recente caso Sadia-Perdigão poderia ter sido um bom primeiro precedente, mas a morte prematura da tentativa de tomada hostil não permitiu que uma série de questões fossem elucidadas.

Tão importante quanto a análise da implantação de novas estruturas e procedimentos de defesa é refletir sobre os mecanismos de defesa já implementados por algumas da empresas brasileiras. A maior ressalva é que nada foi testado ainda pelo Poder Judiciário ou por tribunais arbitrais.

Um teste que possivelmente será feito diz respeito à proporcionalidade do mecanismo de defesa utilizado: pode ser tão forte que torne a troca de controle, em teoria, impossível de ocorrer? Em caso positivo, tribunais em alguns países considerariam o mecanismo de defesa ilegal, com base no argumento de que a possibilidade teórica de se transferir o controle é um valor por si só e que pertence aos acionistas e à própria empresa. Afinal, o controle inamovível poderia também levar à eternização de administração ineficiente - e essa é uma possibilidade real em sociedades de capital pulverizado.

Este assunto é ainda muito novo e quase não foi tratado pela doutrina e pelos reguladores brasileiros. Há, ainda, muito espaço para discussão e nova regulamentação, as quais, certamente, serão beneficiadas pela experiência já observada em países com mercados de capitais mais desenvolvidos. As empresas de capital pulverizado exigem um novo ângulo de olhar à legislação societária, já que trazem para o nosso sistema a problemática da dissociação da detenção do controle - exercido pela administração - da propriedade da empresa, nas mãos dos acionistas. E qualquer observador atento percebe que esse processo só tende a se intensificar.

Eduardo A. Taleb Boulos e Marcelo Godke Veiga são advogados e, respectivamente, sócio da área de fusões e aquisições e societária e associado da área de mercado de capitais do escritório Levy & Salomão Advogados

Este artigo reflete as opiniões do autor, e não do jornal Valor Econômico. O jornal não se responsabiliza e nem pode ser responsabilizado pelas informações acima ou por prejuízos de qualquer natureza em decorrência do uso dessas informações