Título: Juro menor e investimento vão ajudar 2007
Autor: Lamucci, Sergio
Fonte: Valor Econômico, 09/11/2006, Especial, p. A18

O ex-diretor do Banco Central Alexandre Schwartsman está um "pouco mais otimista" quanto à capacidade de crescimento do Brasil no longo prazo, principalmente devido à expansão do investimento nos últimos tempos. Para ele, a atividade econômica deverá se acelerar em 2007, impulsionada pela queda de quatro pontos percentuais dos juros reais, ocorrida desde outubro do ano passado, cujos efeitos ainda não se materializaram totalmente. Schwartsman projeta um avanço de 4% do Produto Interno Bruto (PIB) no ano que vem, bem mais que os cerca de 3% previstos para este ano.

As perspectivas de crescimento, porém, ainda enfrentam um grande entrave, aponta o economista-chefe para a América Latina do ABN Amro Bank: a expansão desenfreada dos gastos públicos. "Se eu tivesse que imaginar uma política fiscal que matasse o crescimento, eu não conseguiria pensar em nada diferente do que nós fazemos", resume, criticando a combinação de gastos não-financeiros equivalentes a um terço do PIB, carga tributária estratosférica e investimento público baixíssimo.

Para Schwartsman, uma das boas notícias para a capacidade de crescimento do país é o desempenho do investimento, que ele estima ter crescido 6% nos 12 meses terminados em setembro, na comparação com os 12 meses anteriores. Nesse cenário, a produção tem aumentado sem pressionar o nível de utilização de capacidade, ou seja, sem alimentar a inflação.

Schwartsman rechaça a avaliação de que o país deve seguir a receita asiática de câmbio desvalorizado e juros baixos para passar a crescer mais. Para ele, países como a China conseguem essa combinação porque poupam muito, têm um setor público que gasta pouco e geram superávits fiscais. Se tivessem uma situação fiscal como a brasileira, não teriam câmbio desvalorizado e nem juros tão baixos.

A seguir, os principais trechos da entrevista.

Valor: Há uma expectativa do governo de que a economia pode crescer 5% em 2007. Isso é compatível com a meta de inflação de 4,5%?

Alexandre Schwartsman: É algo a se ver. Nós temos visto a economia crescer a um ritmo moderado, mas sem colocar maiores pressões sobre a utilização de recursos. Os números da CNI que acabaram de sair mostram um resultado interessante. O indicador de horas trabalhadas vem crescendo, com base na média móvel trimestral, a um ritmo anualizado de 5,5% nos últimos meses, com um nível de utilização de capacidade praticamente inalterado. É um sinal positivo sobre a capacidade de crescer ao longo do tempo. Todo o truque é conseguir fazer a produção crescer sem fazer com que o hiato do produto feche e ameace a meta de inflação. Mas colocar um número a priori, 5%, ou 4%, é mais difícil.

Valor: O que explica esse crescimento sem aumento da utilização de capacidade instalada?

Schwartsman: Acho que o aumento do investimento. Se minhas contas estão certas, o investimento cresceu algo como 6% nos últimos 12 meses até setembro, em comparação aos 12 meses anteriores. Desde novembro passado a produção industrial tem crescido a uma velocidade média próxima a 4% ao ano e, aparentemente, a capacidade veio num ritmo semelhante.

Valor: Quais as previsões de crescimento para 2006 e 2007?

Schwartsman: Nós trabalhamos com expectativa de aceleração do crescimento em 2007 com cumprimento da meta de inflação, mas não chegamos a nenhum número perto de 5%. Nós estamos com alguma coisa perto de 4% para 2007 e ao redor de 3% neste ano. Eu estou um pouco mais otimista sobre a capacidade de crescer no longo prazo, por conta da aparente aceleração do investimento nos últimos tempos. Ainda assim, continuo acreditando que, sem uma reforma fiscal mais profunda, continua difícil acelerar muito mais o crescimento do PIB potencial.

Valor: Quais os fatores embasam sua aposta na aceleração do crescimento em 2007?

Schwartsman: Em larga medida, a queda da taxa real de juros, que acumula quatro pontos percentuais desde outubro do ano passado. Só que a queda não aconteceu toda num momento, nem de forma uniforme. Foi cerca de um ponto no quarto trimestre de 2005, mais um ponto no primeiro trimestre deste ano e o resto a partir de junho, ou seja a maior parte dos efeitos da queda deve se materializar no fim do ano e em 2007.

Valor: Por que o crescimento neste ano deve ficar apenas ao redor de 3%, mesmo com juros em queda, aumento da renda e impulso fiscal?

Schwartsman: Na verdade, se você analisar pelo lado da demanda, a economia vem crescendo de um modo mais vigoroso do que isso. O consumo das famílias cresce algo como 4% no ano, o investimento cresce algo como 6%, na comparação do primeiro semestre deste ano com o mesmo período do ano passado. Há sinais de que o investimento continua vindo razoavelmente bem, assim como o consumo. Há uma discrepância da demanda para o comportamento do PIB propriamente dito. A demanda agregada, ou seja, a demanda doméstica mais as exportações líquidas, vem crescendo a um ritmo que, se não é alucinante, é para lá de razoável. Pelas minhas contas, o PIB cresceu 1,7% nos quatro trimestres terminados em junho deste ano em relação aos quatro anteriores, e a demanda agregada cresceu 2,7%.

Valor: Por que existe essa discrepância?

Schwartsman: Por definição é a variação dos estoques, mas entender isso está sendo um desafio para todo mundo. Se alguém está consumindo algo que não está sendo produzido, é porque está saindo dos estoques. É curioso, porque os juros caíram, o que significa que o custo de carregar estoques ficou menor. A demanda está crescendo, o que deveria levar a um aumento de estoques, mas não é isso o que está ocorrendo.

Valor: A inflação deve ficar em 3% neste ano, abaixo do centro da meta, de 4,5%. Não é uma evidência de que a política monetária segue restritiva, mesmo depois de a Selic ter caído seis pontos percentuais?

Schwartsman: Essa inflação reflete decisões de política monetária tomadas há muitos meses. Ela é resultado de uma série de forças, uma das quais é a política monetária. Há outros fatores que influenciam, como o choque favorável de oferta de alimentos que ocorreu neste ano, algo que não tinha sido antecipado. Mas a inflação acumulada em 12 meses diz muito pouco sobre a política monetária hoje.

Valor: Mas não é um sinal claro de que lá atrás ela esteve muito apertada?

-------------------------------------------------------------------------------- "O câmbio real não é variável de controle da autoridade monetária. Você não pode escolher a taxa de câmbio real" --------------------------------------------------------------------------------

Schwartsman: É natural que a inflação oscile ao redor da meta. Você só vai estar exatamente no centro da meta por acaso. A questão é que houve o choque de oferta de alimentos, que trouxe a inflação para baixo. Além disso, se você for olhar o que se esperava para preços administrados, no começo do ano, e o que se materializou, o resultado foi bem abaixo. Enfim, houve uma série de coisas que mudaram no meio do caminho, que não são resultado direto de política monetária, como toda a parte de preços administrados. Houve choques favoráveis, que não foram antecipados na época em que a política monetária estava sendo formulada. Há uma defasagem da ordem de dois trimestres até o efeito sobre a demanda agregada. Sobre a inflação, há mais uma defasagem, de talvez mais um trimestre. Toda ata do Copom nos últimos meses tem alguma referência às incertezas sobre as magnitudes e as defasagens de decisões da política monetária sobre a inflação.

Valor: As projeções apontam um IPCA em 2007 também abaixo do centro da meta de 4,5%. A batalha contra a inflação foi ganha?

Schwartsman: Nunca é uma vitória definitiva. A inflação vai depender do que for a política monetária e de todos os outros condicionantes. Há uma meta de inflação e há decisões que precisam ser tomadas ao longo do tempo. Hoje as expectativas de inflação estão abaixo da meta. Houve alguns progressos importantes. A inércia é obviamente muito menor. A ancoragem das expectativas está muito melhor, e não é por acaso. Isso é resultado de todas as decisões de política monetária tomadas no passado, e também da decisão de se dar ao BC autonomia operacional para tomar decisões.

Valor: Os empresários reclamam muito do câmbio, que estaria afetando a competitividade das exportações e permitindo um aumento das importações. O BC não deixou o câmbio se valorizar demais?

Schwartsman: O câmbio real não é variável de controle da autoridade monetária. Você não pode escolher a taxa de câmbio real (ajustada pela inflação). Na melhor das hipóteses, você pode escolher o câmbio nominal, por meio de uma combinação de política monetária e política cambial. Veja o exemplo da Argentina. Como é que a Argentina faz para deixar o peso fraco? Compra muitos dólares no mercado e deixa os juros muito baixos. Mas, à medida que você mantém os juros baixos, há impacto na atividade econômica e na inflação. Os juros baixos na Argentina se traduziram num fechamento imenso do hiato de produto e numa pressão inflacionária. Ela está sendo disfarçada de algum modo pelos controles de preço, mas, se você analisa medidas que são menos sujeitas a esses controles, vê que há uma inflação elevada. A de serviços privados está rodando em 18% a 19% em 12 meses. Isso mostra que a inflação de bens não-comercializáveis (não influenciados diretamente pelo câmbio) está muito alta, enquanto a inflação de comercializáveis está bem abaixo disso. Com isso, o câmbio real está se valorizando. No Brasil, a inflação de não-comercializáveis caiu, mas continua mais alta do que a de comercializáveis. Há o mesmo processo, só que com inflação mais baixa. Repito: a taxa real de câmbio não é variável de controle de política monetária. Uma desvalorização cambial igual à inflação não altera incentivos à exportação e importação. Apenas alterações no câmbio que não sejam "comidas" pela inflação têm efeito sobre as decisões de comércio exterior. Mas não é que não se possa fazer nada. Há variáveis que podem ter efeitos no câmbio real.

Valor: Quais?

Schwartsman: Um exemplo é a política fiscal. Se você aumenta o gasto público, o impacto sobre o câmbio real é de apreciação, porque os gastos públicos são concentrados principalmente nos bens não-comercializáveis. Com isso, há uma mudança de preços relativos, elevando os preços dos bens não-comercializáveis em relação aos comercializáveis. O que é isso? Apreciação de câmbio real. A China não mantém o câmbio desvalorizado? Mantém, mas porque tem uma taxa de poupança que é de 40% do PIB. O consumo é muito baixo internamente, o que se traduz numa taxa real de câmbio muito competitiva.

Valor: Falando em China, muitos economistas dizem que o Brasil deveria seguir o modelo do país asiático para crescer mais, invertendo a combinação que vigora por aqui, de juros altos e câmbio valorizado.

Schwartsman: Bastaria inverter isso e começar a poupar 40% do PIB. A taxa real de câmbio é resultado de um conjunto de políticas e das condições da economia. Há uma série de fatores que vão resultar numa determinada taxa real de câmbio. Nos países asiáticos que se apontam como modelos para o Brasil, não há desequilíbrios fiscais importantes, pelo contrário. São países tipicamente superavitários nas contas públicas, em que o nível do gasto público é baixo e a poupança é elevadíssima. Será que isso não tem nada a ver com o câmbio? Se você pegar um país asiático e enfiar um gasto público de um terço do PIB, a taxa real de câmbio vai ficar onde ela está? Não, não vai. Se você tiver uma estrutura de política fiscal oposta a que nós temos, com uma taxa de poupança duas vezes maior do que a nossa, o câmbio real vai ser muito mais fraco. Além disso, os juros vão ser mais baixos, porque você terá um setor público menor, que colocaria menos pressão na demanda.

Valor: Qual é o peso da política fiscal para explicar o baixo crescimento do país?

Schwartsman: É fundamental. Se eu tivesse que imaginar uma política fiscal que matasse o crescimento, eu não conseguiria pensar em nada diferente do que nós fazemos. No começo da década de 90, o setor público gastava 22% a 23% do PIB em despesas primárias, e a carga tributária era de 24% a 26% do PIB. Quando caiu a inflação, ficaram a nu todas as distorções que vieram da Constituição de 1988. As despesas de pessoal subiram, principalmente em meados dos anos 90. Os gastos com o INSS aumentaram muito e continuam a crescer, pulando de 3% para 8% do PIB. Com isso, os gastos primários do setor público atingiram 34% do PIB em 2005, enquanto a carga tributária ficou na casa de 37% do PIB.

Valor: Qual o efeito disso sobre a economia?

Schwartsman: Há, primeiro, o efeito do gasto propriamente dito. É algo que está sendo consumido pelo setor público e, portanto, deixa de estar disponível para o investimento. Poderia ter havido um aumento do investimento, mas não. O que houve foi um aumento do gasto corrente. O investimento público caiu. Uma parte disso se traduz em juros mais altos, uma vez que você está jogando demanda na economia, por meio do aumento de gastos públicos. O segundo efeito foi o aumento da tributação, especialmente de tributos sobre vendas ou sobre o valor agregado, como Cofins, PIS, ICMS e CPMF, o que distorce imensamente o retorno do capital. Houve redução do valor esperado dos investimentos.

Valor: O Brasil gasta de 7,5% a 8% do PIB de juros por ano. Isso não tem um impacto fiscal que os economistas mais ortodoxos desprezam?

Schwartsman: Não dá para desprezar. É um custo alto mesmo, que não dá para varrer para baixo do tapete. Mas há dois pontos importantes. O primeiro é que o gasto com juros é alto e sempre foi alto. A deterioração fiscal não se deve ao fato de se gastar 8% do PIB com juros. No começo dos anos 90 se gastava algo parecido com isso. Se você comparar o resultado operacional das contas públicas, tirando o que era inflação no começo dos anos 90 (quando havia inflação muito alta) e o que é hoje, dá um resultado razoavelmente parecido. Não houve nenhuma piora expressiva. O outro ponto é que todo mundo acha que vai haver um grande ganho fiscal quando os juros caírem muito. Vamos imaginar que os gastos com juros tivessem caído pela metade nos últimos 12 meses, que em vez de um gasto de 7,8% do PIB com juros, as despesas tivessem sido de 3,9% do PIB. Sobrariam então 3,9% do PIB para gastar. Mas vamos devagar. O déficit nominal é de 3,5% do PIB. Se você zerar o déficit, sobra apenas 0,4% do PIB para reduzir impostos ou aumentar o investimento. Outra opção é reduzir o superávit primário e manter o déficit nominal em 3,5% do PIB, mas isso seria uma piada. Isso implicaria aumentar ainda mais o patamar de gasto público no Brasil que não é exatamente baixo, pelo contrário. Nós somos os campeões de gasto público entre países emergentes.

Valor: Os juros altos são uma conseqüência da política fiscal?

Schwartsman: Isso mesmo. Veja o que ocorreu ao longo de 15 anos. Compare o que era a economia no começo dos anos 90 com a economia hoje. Há uns 8% do PIB que passaram a ser consumidos a mais do que antes. Como você faz para a demanda agregada caber dentro do PIB? Você poderia fazer isso por um aumento muito forte das importações, mas isso não está na mesa, uma vez que o país tem superávit em conta corrente. Só tem um jeito: reduzir a demanda doméstica. O resultado dessa política fiscal é fazer com que os juros de equilíbrio sejam mais altos.

Valor: Isso explica por que os juros reais continuam altos mesmo depois do ajuste externo?

Schwartsman: Os juros caíram menos do que cairiam se o Brasil tivesse mantido o gasto público em patamares mais razoáveis. E os juros reais caíram bastante. O juro privado de um ano, comparado com a expectativa de inflação para os próximos 12 meses, está na casa de 8,5%. Há um ano ele estava em 12,5%. Essa não é uma queda pequena, ainda que continue muito alto. Pode ser até que caia um pouco mais, mas por que ele não é comparável com o resto do mundo? Talvez porque o Brasil não seja comparável ao resto do mundo em vários outros aspectos, principalmente na questão fiscal. Se você pegar países com o mesmo nível de renda per capita, não há o mesmo patamar de gastos e e de tributação. O Brasil é campeão mundial de juros, mas também é campeão mundial de gastos e tributação entre os "pesos médios".

Valor: O sr. fez críticas ao economista Yoshiaki Nakano, principalmente em relação à questão do câmbio e do controle de capitais, dizendo que ele não entendia de economia. O sr. mantém as críticas?

Schwartsman: Acho que há algumas incongruências nessas idéias. É verdade que é possível ter uma meta para o câmbio. Você compra um monte de dólares para não deixar a moeda apreciar e baixa os juros. Mas, se você faz isso, tem que abrir mão da meta de inflação, por um motivo óbvio: a taxa de juros congruente com a manutenção daquela taxa de câmbio apenas por um acaso absurdamente improvável será também a taxa de juros congruente com a meta de inflação - e isso vai ocorrer apenas num determinado momento. Outro ponto: se você escolhe uma meta para o câmbio, por que adotar controle de capitais? Isso não é necessário se eu faço uma política monetária para sustentar o câmbio. Controles de capitais são usados quando os juros internos são mais altos que os externos e se quer evitar a valorização do câmbio. Acho que não é consistente.