BC trava uma queda de braço com as expectativas

Valor econômico, v. 16, n. 3757, 16/05/2015. Opinião, p. A10 

Os economistas do mercado financeiro já começam a questionar se o Banco Central não está exagerando na dose com a promessa de subir os juros básicos da economia para além dos 13,5% ao ano que já estavam previstos. A inflação segue muito alta e ninguém discorda da necessidade de convergi-la para a meta de 4,5%. A questão é a velocidade ótima do processo de desinflação. As melhores práticas do regime de metas de inflação aconselham que essa trajetória minimize os custos em termos de flutuação da atividade econômica.

Até meados de março, o Banco Central parecia caminhar para o fim do atual ciclo de aperto monetário, que começou em abril de 2013 e já acumula seis pontos percentuais de alta da taxa básica. De fato, pelos cálculos apresentados pela própria autoridade monetária, o trabalho necessário para cumprir o centro da meta de inflação parecia muito próximo de ser concluído.

Projeção do BC feita no relatório de inflação de março previa que a variação do Índice de Preços ao Consumidor Amplo (IPCA) chegaria a 4,9% em dezembro de 2016, bem perto da meta, considerando uma taxa de juros de 12,75% ao ano. Desde então, os juros subiram para 13,25% ao ano, e os cálculos do mercado apontavam que, com mais uma derradeira dose de alta de 0,25 ponto em junho, a inflação chegaria a 4,5% dentro das projeções do Banco Central.

Há dez dias, porém, o Comitê de Política Monetária (Copom) do BC divulgou uma ata bastante dura, e o mercado passou a precificar altas adicionais de juros, para 14% ao ano. Também esvaziou as apostas de que o BC poderia começar um ciclo de distensão da política monetária em janeiro de 2016.

O Banco Central emitiu sinais de que não ser dará por satisfeito apenas em colocar a inflação em 4,5% ao ano em fins de 2016 em seus modelos de projeção. Entre seus objetivos, incluiu o compromisso de ancorar a expectativa de inflação dos analistas econômicos em 4,5% ao fim de 2016.

Hoje, poucos acreditam nessa hipótese. A projeção mediana do mercado para a inflação do ano que vem é de 5,51%. Economistas privados consideram que domar as expectativas de inflação será uma tarefa hercúlea. A inflação implícita nos títulos públicos, embora tenha sofrido queda recentemente, ainda está perto de 6% até 2022. Vai custar caro, em termos de alta de juros e de desaceleração da economia, fazer o mercado acreditar que a inflação poderá se reduzir quase à metade, de 8,5% esperados neste ano para 4,5% no ano que vem.

As indicações dadas pela autoridade monetária são de que ela está disposta a pagar o preço que for preciso para resgatar a meta de inflação. Se for esse o ânimo, dizem alguns analistas, o país deverá colher uma forte recessão, violenta a ponto de desorganizar o setor produtivo.

Para o Banco Central, a recessão será mais profunda se o combate a inflação não for levado a cabo e as empresas repassarem aos consumidores os custos maiores do aumento de tarifas e alta do câmbio. O risco seria uma inflação de dois dígitos, aprofundamento da indexação da economia e aumento dos custos futuros da política monetária.

Certamente, as opções em jogo seriam menos desfavoráveis se, aos olhos do mercado financeiro, o Banco Central não tivesse perdido uma boa parte de sua credibilidade nos últimos anos. Seria possível usar a flexibilidade inerente ao regime de metas de inflação para acomodar choques de oferta como o que estão ocorrendo agora e fazer uma convergência mais gradual a 4,5%.

Hoje, a batalha maior é pela recuperação da credibilidade da política monetária. No primeiro mandato da presidente Dilma Rousseff, o Banco Central abandonou seu compromisso com a meta. Os analistas do mercado entenderam que, na verdade, o BC persegue uma meta informal, de 5,5%. A atitude mais firme do BC fez com que as projeções de longo prazo do mercado recuassem, mas ainda estão altas, em 5%.

Cabe indagar se a insistência em uma convergência tão acelerada da inflação a 4,5% em 2016 não atrapalha o ancoramento das expectativas de inflação no longo prazo. Como o esforço em termos de recessão e desemprego será penoso, muitos receiam que o BC não aguentará a pressão e jogará a toalha. O risco da desistência prematura é jogar o país no pior dos mundos, pagando os custos recessivos sem colher os benefícios da queda da inflação.