A ICO pode ser definida como uma espécie de crowdfunding, na qual o investidor aplica recursos - geralmente moedas digitais de maior liquidez - e recebe em troca tokens, "títulos virtuais" que conferem algum tipo de direito ao seu titular, podendo ser a fruição futura de um bem ou serviço ofertado pela empresa investida, ou a participação nos resultados ou direito a voto em determinados assuntos do projeto, como em um investimento de equity tradicional.

Embora o roteiro se assemelhe a uma oferta pública de ações - daí o nome ICO, uma corruptela de IPO (initial public offering) -, essa forma de investimento possui características singulares: a relação com os investidores não depende de intermediários, pois é totalmente automatizada através de "smart contracts", os aportes são realizados com criptomoedas e não há qualquer regra imposta por terceiro determinando como o processo deve ser conduzido.

Operando à margem da regulamentação e fiscalização dos órgãos reguladores, a captação por meio de ICO's superou, em algumas estimativas o equivalente a 3 bilhões de dólares em 2017, o que vem despertando enorme atenção do mercado e investidores de todos os portes.

A SEC já havia se posicionado sobre o tema na metade de 2017, quando emitiu um alerta aos investidores no sentido de que a emissão de tokens se sujeitaria a prévio registro e aprovação das autoridades competentes, caso caracterizada como oferta de valores mobiliários. Na lei americana, esse enquadramento depende da satisfação de quatro requisitos, fixados no caso SEC v. W.J.Howey, 328 U.S. 293 (1946): (a) investimento em dinheiro (b) em um determinado empreendimento (c) com expectativa de retorno (d) dependente unicamente do esforço de terceiros.

Em outubro, a CVM manifestou-se em termos semelhantes, enfatizando que determinados tipos de ICO, por não se enquadrarem como emissão de valores mobiliários, não estariam sujeitas à regulamentação da Lei 6.385/76, que define valores mobiliários.

Entre outros títulos e direitos, referida lei define amplamente como valor mobiliário (a) quaisquer títulos ou contratos de investimento coletivo, (b) que venham a gerar direitos de participação, parceria ou remuneração (inclusive prestação de serviços), (c) cujos rendimentos provenham de esforços do próprio empreendedor ou de terceiros. Estariam fora do âmbito da CVM as ICO's que veiculam "utility tokens", como é o caso do Niobium Coin, criptomoeda que franquearia ao titular o acesso a uma plataforma de bens e serviços e aquisição de outras moedas, tendo a Procuradoria da CVM opinado pela não configuração de valor mobiliário (Parecer nº 00151/2017/GJU-2/PFE-CVM/ PGF/AGU, de 18/12/2017).

A novidade trazida pelo caso Munchee é o alerta claro da SEC de que qualquer promessa da empresa captadora de envidar esforços para aumentar o valor dos tokens, criando e auxiliando um mercado secundário para sua comercialização equipararia tais títulos a valores mobiliários, pois criada "razoável expectativa" de retorno do investimento. O fato de que os tokens seriam utilizados para compra e venda de bens e serviços na plataforma a ser criada foi considerada irrelevante pelo órgão regulatório.

O precedente americano leva a uma interessante reflexão sobre a legislação brasileira, já que o art. 2, §1º da Instrução CVM nº 588, de 13 de julho de 2017 (a qual disciplina o crowdfunding no direito brasileiro), diz expressamente que não se considera como oferta pública de valores mobiliários o financiamento captado por meio eletrônico quando o retorno for através de bens e serviços, nada dizendo quanto à possibilidade de esses mesmos bens e serviços serem representados por um token, o qual pode valorizar-se a ponto de criar um mercado secundário (independentemente da intenção do captador).

O noticiário tem sido pródigo quanto à utilização de ICO's com o objetivo de lesar investidores. Fraudes dessa natureza devem ser duramente combatidas, mas sem perder de vista o imenso potencial da blockchain, cujas profundas implicações econômicas e sociais já foram antevistas no seminal estudo "Realizing the Potential of Blockchain", patrocinado pelo Forum Econômico Mundial.

Em meio a polêmica, resta torcer para que as autoridades regulatórias brasileiras afastem as incertezas jurídicas que envolvem o tema e permitam que o Brasil possa sair na vanguarda de projetos legítimos envolvendo essas novas tecnologias.