Valor Econômico, v. 20, n. 4886, 23/11/2019. Opinião, p. A14
Nova lei cambial, um projeto de alto risco
Daniela Prates
Pedro Rossi
Nathalie Marins
O projeto da nova lei cambial encaminhado pelo Banco Central (BC) ao Congresso propõe mudanças significativas no mercado de câmbio brasileiro que merecem um debate muito mais amplo do que o realizado até o momento. Se, por um lado, desburocratizar e simplificar esse mercado pode ser considerado um objetivo válido, por outro lado, medidas como a permissão de contas em dólar para pessoas físicas e jurídicas podem criar problemas adicionais para a economia brasileira, aumentando a volatilidade cambial e reduzindo o espaço de política econômica.
A exposição de motivos do projeto exalta os benefícios microeconômicos da nova lei e aponta que esta alinharia o arcabouço legal brasileiro às recomendações dos organismos multilaterais e às melhores práticas internacionais. Contudo, há tanto uma falácia como uma omissão nessa defesa.
A falácia diz respeito a esse suposto alinhamento que, simplesmente, não existe. A conversibilidade plena da moeda não é nem nunca foi consenso dentre as recomendações desses organismos. A exposição ignora completamente a nova posição do FMI em relação à liberalização dos fluxos de capitais após a crise financeira global1.
Em linha com a visão defendida por um número cada vez maior de economistas do mainstream (como Dani Rodrik e o prêmio Nobel Joseph Stiglitz), o FMI agora sustenta que os países membros podem adotar medidas de gestão desses fluxos para conter seus efeitos indesejáveis (como apreciação cambial, bolhas de preços de ativos e excessivo crescimento do crédito doméstico), incluindo aquelas que discriminem residentes e não-residentes.
Já os códigos de liberalização dos movimentos de capitais da OCDE, embora recomendem a não discriminação, não exigem dos países membros essa conversibilidade. O caso do Chile, primeira economia latino-americana a ingressar na organização, é emblemático. Apesar da ampla presença de investidores estrangeiros no seu mercado financeiro, as contas em dólar não são permitidas. O caso mexicano também chama atenção, pois apesar de possuir uma elevada integração comercial com o mercado norte-americano, não possui total conversibilidade.
Já a omissão se refere aos seus impactos macroeconômicos que podem reduzir o espaço de atuação da política econômica contra choques externos.
Isso porque o projeto propõe ampliar as operações que podem ser liquidadas em moeda estrangeira e confere ao BC a possibilidade de autorizar (mediante legislação infralegal) a abertura de contas em moeda estrangeira no Brasil para pessoas físicas e jurídicas sem restrições. Num país cuja moeda não é aceita em âmbito internacional, o mais provável é que esta medida resulte no uso crescente do dólar (a moeda-chave), limitando a capacidade do BC de manter a estabilidade financeira, que passaria a depender do seu estoque de reservas cambiais.
A permissão do endividamento de não-residentes em moeda nacional também é preocupante uma vez que aumentaria a vulnerabilidade externa, ao ampliar o tamanho potencial das apostas especulativas contra a moeda nacional. Isto se deve ao fato de que uma expectativa de depreciação pode levar os investidores a se endividarem em reais com o objetivo de comprar dólares para sua posterior revenda, com lucro, caso a moeda brasileira de fato se deprecie.
Ademais, as medidas que buscam ampliar o uso do real no mercado externo (internacionalização monetária) não levarão a um aumento na sua demanda pelas funções de meio de pagamento, unidade de conta e reserva de valor, mas ampliarão o seu uso como um ativo especulativo, altamente suscetível aos humores dos investidores estrangeiros.
Assim, ao incluir tais medidas de liberalização cambial e de internacionalização monetária, a nova lei é imprudente e arriscada e pode ampliar ainda mais a volatilidade da taxa de câmbio brasileira. A figura acima apresenta a média módulo da variação mensal das taxas de câmbio de moedas de 140 países com o SDR, descontadas as taxas de inflação para o período 1999-2019. A volatilidade da moeda brasileira está entre as maiores do mundo, acima de 3% de variação mensal para cima ou para baixo, perdendo apenas para Nigéria, Angola, Irã e Malawi.
Essa volatilidade cambial tem importantes implicações micro e macroeconômicas, uma vez que a cria um ambiente de incerteza que condiciona o processo de tomada de decisões dos agentes no plano micro e estabelece as condições macroeconômicas de concorrência que são menos favoráveis ao investimento produtivo. Além disso, a volatilidade interfere na condução da política monetária por meio do “pass-through” da taxa de câmbio para o índice de preços.
Se a nova lei for aprovada, pessoas físicas e jurídicas terão incentivos para mover sua riqueza do real para o dólar em momentos de incerteza, as possibilidades de ataques especulativos contra a moeda brasileira serão ampliadas e, consequentemente, a volatilidade cambial acirrada. No limite, o país pode adentrar por uma trilha sem volta em direção à dolarização e à situação de instabilidade econômica vigente na Argentina e no Equador.
Portanto, a consolidação da legislação cambial deveria seguir o caminho oposto ao proposto atualmente no projeto de Lei. Para atenuar a volatilidade cambial e a vulnerabilidade externa da economia brasileira, além de impedir o aumento da conversibilidade interna e externa do real, a modernização da legislação cambial deveria garantir ao Banco Central e ao Conselho Monetário o amparo legal para a adoção de quaisquer instrumentos de gestão de fluxos de capitais e derivativos cambiais.
1. FMI (2012) The liberalization and managment of Capital Flows: na institutional view. http://www.imf.org/external/np/pp/eng/2012/111412.pdf
Daniela Magalhães Prates é professora associada do IE-Unicamp, pesquisadora do CNPq e editora da revista Economia e Sociedade.
Pedro Rossi é professor doutor do IE- Unicamp.
Nathalie Marins doutoranda do IE-Unicamp