Valor Econômico, v. 23. n. 5659, 31/12/2022-02/01/2023, Brasil, A12

Dólar poderia estar abaixo de R$ 5,00

Alex Ribeiro

A cotação do dólar tem permanecido praticamente estável desde o segundo turno das eleições, oscilando em torno de R$ 5,25. À primeira vista, pode parecer que a incerteza sobre a política fiscal no governo Lula não está afetando a taxa de câmbio. Mas, em meio a essa estabilidade, tem muita coisa acontecendo.

Sem o risco fiscal, a cotação da moeda americana poderia estar abaixo de R$ 5, acreditam alguns economistas. Parte deles arrisca valores como R$ 4,70 ou R$ 4,80, que poderiam facilitar um pouco o trabalho de combater a inflação pelo Banco Central.

O real ficou mais ou menos parado, mas o dólar vem perdendo valor ante outras moedas do mundo. O índice DXY, que compara o valor do dólar com uma cesta de moedas, baixou algo como 8% desde o pico desse indicador, ocorrido entre agosto e setembro. Nossa moeda, porém, não acompanhou essa movimentação.

Desalavancagem da Petrobras ajuda a segurar o câmbio

O descolamento do real em relação ao DXY parece estar ligado ao aumento do risco fiscal. Se, na visão do mercado, a política fiscal tivesse ficado na mesma, em tese isso seria suficiente para jogar a cotação do dólar para abaixo de R$ 5. Caso o governo Lula tivesse atendido as expectativas dos investidores estrangeiros, a taxa de câmbio poderia rumar para o patamar de R$ 4,70 ou menos.

Os investidores estrangeiros não pediam muita coisa do Brasil. Só a mudança na agenda de responsabilidade social e ambiental, que foi destruída no governo Bolsonaro, já despertava uma grande simpatia em relação a Lula, sobretudo entre os europeus. Mas eles esperavam uma sinalização mínima na direção da consolidação fiscal.

A situação no balanço de pagamentos é tranquila. O Banco Central projeta um déficit de transações correntes de 2,5% do Produto Interno Bruto (PIB) em 2023, ou US$ 49 bilhões, abaixo dos 3,2% do PIB estimados para 2022, ou US$ 60 bilhões. O déficit é mais do que financiado pelos investimentos diretos, que são estimados em US$ 75 bilhões para o ano que está começando.

O Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central, já há algum tempo, vem citando nos seus documentos oficiais que há alguma chance de apreciação cambial. Em junho de 2021, quando o dólar chegou cair abaixo dos R$ 5, o Copom publicou um boxe no seu Relatório de Inflação destacando a possibilidade de a taxa de câmbio retornar para o patamar anterior à pandemia. Em dezembro de 2019, a cotação media foi de R$ 4,11.

O aumento do risco fiscal na pandemia, com uma forte expansão das transferências, fez a taxa de câmbio pular para o patamar de R$ 5,65. O Brasil, já naquele momento, estava na contramão do que aconteceu com as moedas de países emergentes. Todas elas tiveram um salto, com o impacto inicial da pandemia. Mas a maior parte delas entrou em trajetória de fortalecimento, em virtude da perda de valor do dólar, depois que o Federal Reserve (Fed) patrocinou uma agressiva expansão monetária.

O real não acompanhou essa tendência de melhora, em parte devido ao risco fiscal e em parte devido ao corte de juros pelo nosso BC, que levou a taxa básica a 2% ao ano. Em meados de 2021, porém, o quadro começou a mudar. A aceleração da inflação, que ocorreu primeiro no Brasil, corroeu um pedaço da dívida pública, melhorando a percepção de solvência do setor público. O governo também passou a ter uma maior arrecadação, provocada pela alta de preços de commodities e também pela própria inflação. O Banco Central, por outro lado, já havia subido bem os juros, aumentando a atratividade para os investidores estrangeiros.

Ainda assim, a valorização do real foi bastante contida. O Banco Central tem atribuído isso, em parte, ao processo de desalavancagem da Petrobras. Depois dos excessos no governo Dilma, a empresa começou a pagar dívidas com bancos brasileiros a partir de 2015. De 2017 em diante, passou a amortizar a dívida externa. Isso significou que, por alguns anos, as receitas em dólares ficaram no exterior, para fazer os pagamentos aos credores. A Vale passou por um processo semelhante, fazendo caixa para o pagamento de indenizações no desastre ambiental de Brumadinho.

Com esse processo de desalavancagem, o mercado de câmbio ficou bastante pressionado no governo Temer e Bolsonaro. O dólar não caiu nem mesmo em 2019, com a aprovação da Reforma da Previdência, e o Banco Central teve que lançar um programa que trocava os swaps cambiais em mercado por dólares à vista das reservas internacionais.

O processo de desalavancagem da Petrobras terminou em fins de 2021, o que em tese abriria espaço para uma valorização do real. Mas, a partir de então, o risco fiscal voltou a ganhar protagonismo. Ainda assim, os recursos da Petrobras e da Vale ajudaram a evitar uma nova desvalorização do real.

De fato, olhando 2022 como um todo, o real acabou se valorizando, apesar do grande fortalecimento do DXY, na medida em que o Federal Reserve (Fed) implementou um aperto monetário mais forte do que os demais países desenvolvidos. Em fins de 2021, o dólar valia R$ 5,58.

Juntas, a Petrobras e a Vale pagaram algo como US$ 50 bilhões em dividendos. Para tanto, internalizaram os recursos no país, vendendo moeda no mercado de câmbio. Cerca de 30% dos acionistas da Petrobras são estrangeiros, mas uma boa parte deles deixou os dividendos no próprio país. Fundos com mandato em países emergentes acabam reaplicando os dividendos em ações da própria Petrobras ou outras empresas brasileiras.

É esse fluxo da Vale e Petrobras que vem contribuindo para que, apesar de toda a incerteza fiscal, o real não tenha se desvalorizado. Também tem a ajuda, naturalmente, dos juros muito altos vigentes no país, depois que o Banco Central subiu a taxa para 13,75% ao ano.

A taxa de câmbio não tem atrapalhado, mas poderia ajudar mais. Com o fim do corte de impostos federais sobre combustíveis a partir de hoje, os preços desses produtos tendem a subir. Um real mais forte poderia anular essa alta e reduzir a pressão para que o governo use a renúncia de recursos públicos para segurar o preço da gasolina e diesel.