Valor Econômico, v. 23. n. 5705, 09/03/2023, Finanças, C1
Taxas futuras vão às mínimas desde novembro
Victor Rezende e Gabriel Roca 

O entusiasmo dos investidores com a possibilidade de antecipação do ciclo de cortes na Selic voltou a ditar os rumos do mercado doméstico e provocou um forte rali dos ativos brasileiros. Os sinais de desaceleração da atividade econômica e a preocupação dos agentes com o mercado de crédito têm levado a curva de juros a precificar chances cada vez maiores de redução da Selic já em maio. Nem mesmo um viés mais conservador do Federal Reserve (Fed) foi capaz de conter o ânimo dos mercados, na medida em que as taxas futuras caíram com força e sustentaram a alta do Ibovespa. 

A taxa do DI para janeiro de 2024 sofreu um tombo, ao cair de 13,195% para 13,08%, no menor nível desde 9 de novembro, enquanto a do DI para janeiro de 2027 recuou de 13,01% para 12,76%. O Ibovespa, assim, encontrou espaço para fechar em alta de 2,22%, aos 106.540 pontos. 

O mercado mostra ansiedade para saber como o BC incorporará o aperto do crédito em seus modelos 

Enquanto a proposta de arcabouço fiscal do ministro da Fazenda, Fernando Haddad, não é divulgada, o mercado reforçou apostas em um cenário no qual a Selic começa a ser reduzida já no primeiro semestre. O movimento não foi refletido apenas na curva de juros, mas também no mercado de opções digitais, na B3. Para a reunião de maio do Copom, os preços apontam 13% de chance de um corte de 0,25 ponto e 16% de possibilidade de uma redução de 0,5 ponto. 

“O quadro para a atividade está piorando efetivamente. Vimos o evento específico da Americanas, mas depois apareceram outros casos e o fluxo de notícias em relação ao crédito e alguns dados do mercado começaram a mostrar que temos um cenário de aperto adicional das condições financeiras, que se soma ao efeito da política monetária e ao prêmio de risco alto do mercado”, afirma a economista-chefe da Canvas Capital, Camila de Faria Lima. Para ela, o contexto justifica a discussão entre os agentes de mercado sobre o nível dos juros reais e sobre o cenário para a atividade, “que parece pior”. 

Assim, a economista aponta que o mercado mostra ansiedade para saber como o Banco Central irá incorporar o aperto de crédito em seus modelos e no balanço de riscos para a inflação. “O balanço de riscos não está na mesma situação de antes e agora começou a colocar um quadro pior para a atividade, que pode levar a uma discussão de que os juros podem estar mais elevados do que o necessário nesse ambiente”, afirma. 

Faria Lima não espera que a autoridade monetária já sinalize uma redução iminente na taxa Selic, mas acredita que o BC irá indicar que está monitorando a situação do crédito. “Como ainda temos todas as outras questões, parece prematuro achar que o BC irá efetivamente sinalizar um corte na Selic”, aponta. 

A Canvas espera um início de redução do juro básico em agosto, mas sem otimismo em relação à intensidade do ciclo. “Eu estou pensando mais em um ajuste na taxa, e não em um ciclo em que a Selic vá para o nível neutro. Para mim, o BC vai trabalhar no segundo semestre para retirar um possível exagero do aperto monetário.” 

Diante da expectativa de que a inflação atinja níveis baixos em junho, o Bank of America diz acreditar que o BC poderá ter pela frente uma janela de oportunidade para iniciar as discussões sobre cortes de juros. “Uma escassez no canal do crédito pode enfraquecer a demanda, adicionando pressão baixista à inflação, e reforçando a necessidade de taxas mais baixas”, apontam os profissionais do BofA. 

O banco, assim, sustenta em seu cenário quatro reduções de 0,5 ponto na Selic, com um ciclo que tem início em agosto e que deixa a taxa básica em 11,75% no fim deste ano e em 9,5% em 2024. 

Um cenário de cortes iminentes nos juros, porém, está longe de ser consensual entre os agentes de mercado, ao se ter em vista o cenário complexo desenhado pelas expectativas de inflação. É o que nota Marcos Mollica, gestor do Opportunity Total, para quem o BC não deve encontrar muito espaço para alterar suas projeções de inflação e sinalizar quedas na Selic à frente. 

“O BC pode, no entanto, dizer que houve uma desaceleração na atividade econômica - apesar de que isso era até desejado com o aperto monetário - e reconhecer que houve uma iniciativa melhor do governo do lado fiscal, com a reoneração dos combustíveis e, possivelmente, com um novo arcabouço fiscal proposto”, diz Mollica. 

O gestor revela que, de modo líquido, tem hoje em sua carteira posições aplicadas na parte curta da curva de juros local (que apostam na queda das taxas), à medida que o risco de uma alta de juros é praticamente inexistente. Mesmo assim, Mollica conta que há algumas posições tomadas (que apostam na alta das taxas) nos juros de longo prazo, embasadas pelo ceticismo de que haverá a construção de um arcabouço fiscal robusto. 

Ao notar que a curva de juros já embute nos preços uma redução de cerca de 2 pontos percentuais da Selic neste ano, Pedro Dreux, sócio e gestor macro da Occam, classifica o movimento recente de queda das taxas de curto prazo de “agressivo”. “O que está levando o mercado a precificar isso é a discussão sobre a crise de crédito, mas, na nossa visão, ainda é muito cedo para o BC reagir a isso. Tem que ser reconhecido no balanço de riscos, mas, em contrapartida, o desafio inflacionário continua enorme”, enfatiza. 

Dreux avalia que a transmissão da atividade econômica mais fraca para as expectativas de inflação “está com o canal entupido por conta dos ataques que o sistema de metas de inflação está sofrendo; dos ataques que o BC está sofrendo; e da perspectiva de impulso fiscal e parafiscal pela frente”. Para o gestor, o bom comportamento do câmbio tem ajudado o mercado a comprar a tese de que cortes de juros podem estar próximos. Ontem, o real voltou a mostrar um bom desempenho e o dólar fechou o dia em queda de 1,04%, a R$ 5,1391. 

O economista-chefe da Garde Asset, Daniel Weeks, também diz que não vê, neste momento, as condições necessárias para que a Selic comece a ser reduzida. “As expectativas seguem desancoradas no Focus e as implícitas estão ‘em nível Tombini’. Os núcleos de inflação estão piorando e há grande dúvida sobre a capacidade do arcabouço fiscal de estabilizar a dívida. Ainda existe o componente de um Fed mais duro, o que também deveria ir no sentido contrário aos cortes.” 

Para Weeks, caso a decisão do BC seja a de alterar sua comunicação para um tom mais neutro, a medida atenderia mais a pressões políticas do que a critérios econômicos. “Vale lembrar que, na última comunicação, o Copom tinha viés de alta para os juros. Seria uma surpresa e eu consideraria um ‘cavalo de pau’ caso isso mudasse”, diz. 

Ele afirma, no entanto, que os preços de mercado parecem descontados, o que, inclusive, levou a Garde a manter posições que apostam na queda das taxas de juros de curto prazo. “Também por uma assimetria de que essa pressão política sobre o BC pudesse fazer efeito”, diz. (Colaboraram Augusto Decker e Arthur Cagliari)